Różnice między EBIT a zyskiem operacyjnym
Na samym początku artykułu warto odpowiedzieć na pytanie: Co to jest EBIT? Bardzo często EBIT utożsamia się z zyskiem operacyjnym. Jest to spore uproszczenie, które jest tylko prawdziwe jeśli spółka nie ma zysków i strat z działalności nieoperacyjnej. Wszystko wynika ze sposobu liczenia EBIT. EBIT to Earnings before interest and taxes.
W tym miejscu warto zadać sobie pytanie: Jak obliczyć EBIT? Wskaźnik liczy się “od dołu”. Do zysku netto dodaje się podatek oraz koszty odsetkowe netto. Dlatego w EBIT nadal znajduje się wynik na działalności pozaoperacyjnej. W przypadku zysku operacyjnego wyniki na działalności pozaoperacyjnej nie są wliczane. Aby mieć jasność warto zapamiętać poniższy wzór na obliczenie EBIT.
- EBIT = zysk netto + odsetki + podatki
- EBIT = zysk operacyjny + wynik na działalności pozaoperacyjnej
oraz porównać go ze wzorem na wynik operacyjny:
- Zysk operacyjny = przychody z działalności operacyjnej – koszty z działalności operacyjnej.
Ponieważ różnice między EBIT a zyskiem operacyjnym są w większości spółek subtelne, w dalszej części artykułu zostanie poruszona kwestia analizy zysku operacyjnego.
Co to jest zysk operacyjny
Jak już wspomniano – zysk operacyjny liczy się odejmując koszty operacyjne od przychodów. Rozwiązanie wydaje się proste, ale konieczne jest zrozumienie czym konkretnie są dane koszty oraz przychody. Zgodnie z zasadą memoriałową koszty nie są wszystkimi gotówkowymi wydatkami przedsiębiorstwa w danym kwartale lub roku. Są to tylko te koszty, które firma poniosła w związku z osiągnięciem określonych przychodów. Jeśli firma wyprodukowała w danym roku 200 mebli a sprzedała tylko 150, to koszt tylko 150 łóżek znajdzie się w rachunku zysków i strat. Koszt wytworzenia pozostałych 50 znajdzie się w aktywach jako “zapasy”.
Spółki publikują zysk operacyjny w sprawozdaniach finansowych w Rachunku Zysków i Strat. Poniżej zaprezentowano fragment sprawozdania przedsiębiorstwa Forte (producent mebli).
Pierwszą pozycją po przychodach są to koszty wytworzenia i sprzedaży produktów oraz usług. Są to m.in koszty surowców, materiałów, pracowników produkcyjnych. Po odjęciu kosztów od przychodów otrzymuje się wynik brutto ze sprzedaży, zwany także “pierwszą marżą”. Wielkość pierwszej marży zależy od branży w jakiej działa spółka. Spółki sprzedające oprogramowanie jako usługę (SaaS) osiągają pierwszą marżę nawet w okolicach 80%-90%. Przykładem może być firma Adobe, która w roku 2019 osiągnęła pierwszą marżę na poziomie 85%. Wynika to m.in z niewielkich kosztów jednostkowych sprzedania kolejnych kopii oprogramowania. Na drugim biegunie znajdują się Walmart, którego marża brutto na sprzedaży wyniosła w ostatnim roku obrotowym 24,7%.
Poniżej wyniku brutto widać dwie duże pozycje kosztowe, są to:
- koszty sprzedaży (260,7 mln zł) oraz
- koszty ogólnego zarządu (60,8 mln zł).
Do kosztów sprzedaży zalicza się m.in wynagrodzenie za transport, koszty reklamy, koszty opakowań, ubezpieczenia towarów, koszty pracowników sprzedaży, przypisane koszty amortyzacji itp. Do kosztów ogólnego zarządu zalicza się m.in płace pracowników zarządu i administracji, koszty biurowe, szkolenia, część kosztów amortyzacji itp.
Pozostałe przychody i koszty operacyjne
Należy jednak pamiętać, że na wynik operacyjny mają wpływ również jeszcze trzy pozycje:
- pozostałe przychody operacyjne (6,3 mln zł)
- pozostałe koszty operacyjne (21,7 mln zł)
- wynik na sprzedaży jednostki zależnej Kwadrat sp. z o.o. (-2,1 mln zł)
Pozostałe przychody operacyjne są pośrednio związane z prowadzeniem działalności operacyjnej. W tej grupie przychodów można znaleźć m.in dotacje czy rozwiązanie rezerw.
W przypadku Forte przychody z pozostałej działalności operacyjnej powiększyły wynik operacyjny o 6,3 mln zł w 2019 roku oraz 5,3 mln zł w 2018 roku. Największy wpływ miały dotacje, darowizny, odszkodowania oraz rozwiązanie odpisów aktualizujących.
Do pozostałych kosztów operacyjnych najczęściej zalicza się m.in kary, odszkodowania, straty ze zbycia aktywów trwałych, utworzenie odpisów aktualizujących. W przypadku Forte, pozostałe koszty operacyjne obniżyły wynik operacyjny o 21,7 mln zł. Część tych kosztów ma charakter jednorazowy. Np. zaliczenie 7,5 mln zł kosztów związanych z budową pasa startowego w Suwałkach oraz 5,1 mln zł odpisu aktualizującego zapasy w wyniku zmiany norm na rynku niemieckim dotyczące dopuszczalnej emisji formadelhydu.
Amortyzacja
Amortyzacja to kolejny rodzaj kosztów operacyjnych. W firmie produkcyjnej największy udział ma amortyzacja rzeczowych aktywów trwałych (maszyny, urządzenia, roboty przemysłowe, zakłady produkcyjne). Amortyzacja w Forte wyniosła w 2019 roku około 57 mln zł. W przypadku spółki Forte amortyzacja ukryta jest w:
Często wspomina się o tym, że amortyzacja jest kosztem bezgotówkowym, przez co można odliczyć ją od kosztów operacyjnych. Należy pamiętać, że w firmie produkcyjnej konieczne są remonty oraz renowacje maszyn produkcyjnych. Z tego powodu nie można odliczyć całej amortyzacji od kosztów operacyjnych ale tylko tą część, która nie wymaga tzw. wydatków utrzymaniowych.
Warto również wspomnieć o niektórych spółkach technologicznych, gdzie w amortyzacji znajdują się “skapitalizowane” wydatki na rozwój oprogramowania. Przykładem może być HubSpot, który koszty rozwoju oprogramowania zalicza do aktywów trwałych i następnie amortyzuje je w okresie od 2-5 lat. W ten sposób koszt rozwoju oprogramowania jest rozkładany w czasie co podwyższa wynik operacyjny.
“Oczyszczanie” wyniku operacyjnego
“Oczyszczanie” wyniku operacyjnego to zestaw czynności, które mają oddać prawdziwy obraz rentowności operacyjnej spółki. Najczęściej dotyczy to wpływu zdarzeń jednorazowych takich jak restrukturyzacja, wyroki sądowe, które zdaniem zarządu albo analityków “zaburzają” wyniki.
W przypadku wyników Forte wynik operacyjny można oczyścić pomijając koszty związane z lotniskiem w Suwałkach oraz odpis aktualizujący zapasy związany ze zmianą wymagań na rynku niemieckim. Wyłączenia tych kosztów spowodują wzrost wyniku operacyjnego o 12,5 mln zł czyli o około 14,8%.
Czasami zdarzenia jednorazowe mogą znacznie zmienić wynik operacyjny. Przykładem może być raport roczny z 2014 roku spółki S&P Global (wtedy jako McGraw Hill Financial). Wynik operacyjny spadł w ciągu roku do 113 mln$ z 1 358 mln$. Powodem było ujęcie w kosztach przyszłej płatności związanej z ugodą z regulatorami, która wyniosła 1,6 mld$. Ugoda to “echo” kryzysu na rynku subprime i nieetycznych działań agencji ratingowej S&P.
Analiza wyniku operacyjnego:
Marża operacyjna
Sama wartość nominalna wyniku operacyjnego nie mówi wiele. Dlatego analitycy oraz zarządzający przedsiębiorstwem posługują się marżą operacyjną. Jest to wynik dzielenia zysku operacyjnego przez przychody. Ten prosty wskaźnik określa jak rentowna jest działalność operacyjna przedsiębiorstwa. Niestety wskaźnik nie ma jednej, “idealnej” wartości. Z tego powodu należy zestawić bieżący wynik z historycznymi rezultatami oraz porównać do średnich wskaźników branży. Należy jednak pamiętać, że dużo zależy też od polityki inwestycyjnej spółki.
Czasem zarząd celowo zaniżają wynik operacyjny, kiedy chcą szybciej rosnąć. Wydają wtedy znacznie więcej na sprzedaż, marketing albo podniesienie jakości obsługi. Celem jest przyciągnięcie dużej liczby klientów, by następnie “monetyzować” ich w czasie. Często dotyczy to spółek z sektora e-commerce, spółek SaaS (oprogramowanie jako usługa). Wtedy koszty sprzedaży i marketingu mogą przekraczać nawet 30-40% przychodów. W skrajnych przypadkach ponad połowa przychodów może być przeznaczona na pozyskanie klienta. Jako przykład można pokazać spółkę Zscaler, która w 2019 roku osiągnęła przychody na poziomie 302,8 mln$ i przeznaczyła na sprzedaż oraz marketing 169,9 mln$. Jest to ponad 56% zaraportowanych przychodach. W takich przypadkach konieczna jest dalsza analiza jak szybko zwraca się koszt pozyskania klienta (CAC) oraz jak długo klient zostaje z produktem spółki (churn rate) .
Czasami dwie spółki z tego samego sektora mogą mieć inną wizję rozwoju co wpływa na różny wynik operacyjny. Przykładem może być kosztowny rozwój własnej logistyki prowadzony przez Amazon.com co znacznie obniża marżę operacyjną i eBay, który skupia się tylko na swojej platformie zakupowej przez co ma znacznie wyższą marżę operacyjną. Bez określenia jak polityka inwestycyjna firm wpływa na zadowolenie klienta suche porównanie marży mówi niewiele o perspektywach danego przedsiębiorstwa.
Segmenty
Czasami zdarza się, że spółka posiada kilka segmentów działalności, w takim przypadku nie warto wyliczać ogólnego wskaźnika marży operacyjnej, ponieważ “zamazuje” on prawdziwy obraz rzeczywistości. Ciekawym przykładem jest S&P Global, który posiada 4 segmenty działalności (od agencji ratingowej po indeksy). W tabeli poniżej informacje o osiąganych marżach operacyjnych:
| Segment (marże operacyjne) | 2019 | 2018 | 2017 |
| Ratings | 56,8% | 53,1% | 50,8% |
| Market Intelligence | 31,0% | 29,7% | 27,2% |
| Platts | 51,9% | 47,0% | 42,1% |
| Indices | 68,6% | 67,3% | 65,7% |
Lewar operacyjny
Lewar operacyjny to jedna z istotnych miar, która pozwala lepiej zrozumieć biznes w jakim działa spółka. Najprościej rzecz ujmując mierzy on wpływ zmiany przychodów na wynik operacyjny. Im wyższy lewar operacyjny, tym wyniki mocniej reagują na zmianę sprzedaży.
| Spółka A | 2019 | 2018 | zmiana % |
| Przychody | 120 | 100 | 20% |
| Zysk operacyjny | 26 | 20 | 30% |
| Lewar operacyjny | 1,5 |
Lewar jest szczególnie istotny podczas tworzenia prognoz finansowych. Dla spółek z dużym lewarem operacyjnym, nawet niewielka pomyłka w przychodach ma duży wpływ na prognozowane zyski.
Branże z dużym udziałem kosztów stałych mają z reguły znacznie bardziej zmienne wyniki, niż firmy mające bardziej zmienną strukturę kosztów (niższy lewar). Z reguły wysoką dźwignie operacyjną posiadają spółki gdzie duża część kosztów nie zależy od wielkości produkcji. Najczęściej są to branże z dużymi wymaganiami kapitałowymi. Przykłady to m.in. producenci samochodów, linie lotnicze, huty stali, producenci samolotów. Spółki z dużym lewarem operacyjnym są bardziej narażone na “ryzyko zarządcze”. Złe decyzje inwestycyjne mogą bardzo mocno odbić się na wynikach finansowych. Należy również uważać na niebezpieczną kombinację spółek z bardzo dużym poziomem zadłużenia, które mają wysoką dźwignię operacyjną. W sytuacji spadku przychodów takie spółki zwiększa się ryzyko problemów z obsługą zadłużenia.
Podsumowanie
Mimo swojej prostoty zysk operacyjny jest bardzo istotną miarą w ocenie działalności przedsiębiorstwa. Pozwala w prosty sposób określić jak rentowna jest działalność operacyjna firmy. Ma w sobie jednak kilka “haczyków”, z tego powodu należy dokładnie prześledzić co składa się na przychody oraz koszty operacyjne. W koniecznych przypadkach należy “oczyścić” wynik z wpływu zdarzeń jednorazowych aby nie zostać wprowadzonym w błąd. Jednak mimo swoich wad jest to przydatna miara, która stanowi “bazę” pod inne wskaźniki np. EBITDA czy NOPAT.
Powiązane wpisy:
Rachunek zysków i strat – co przedstawia? Cykl operacyjny przedsiębiorstwa – czym jest? Rachunek przepływów pieniężnych (cash flow) Wariant porównawczy rachunku zysków i strat 
Czym jest próg rentowności? Wzór, rodzaje 
Czym jest Stopa Inflacji? Wzór, Jak obliczyć 
Co to jest luka PKB? Jak ją obliczyć? Wzór Analiza fundamentalna – cele, zakres, etapy Co to jest bilans płatniczy? Definicja, wzór Co to jest stopa bezrobocia? Definicja, wzór
